本報(bào)記者 吳娟娟

11月17日，央行會(huì)同銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、外匯局等部門公布《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(征求意見稿)》(以下簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見》)，意味著我國百萬億資產(chǎn)管理市場(chǎng)邁入統(tǒng)一監(jiān)管新時(shí)代。按照《指導(dǎo)意見》，未來債券私募爭(zhēng)取委外資金難度上升，短期內(nèi)規(guī)模大概率縮水，兩極分化加劇。

　　沖規(guī)模利器受限

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，債券私募結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品將明顯受限。而結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品一直是債券私募沖規(guī)模利器，中小型債券私募將面臨較大轉(zhuǎn)型壓力。

某管理規(guī)模達(dá)百億的債券產(chǎn)品經(jīng)理介紹，《指導(dǎo)意見》規(guī)定優(yōu)先級(jí)不得承諾保本保收益，債券私募做結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品難度將大大提升。據(jù)了解，目前債券私募的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，多在承諾保本保收益的前提下找銀行做配資認(rèn)購優(yōu)先級(jí)，且分級(jí)比例一般為4:1和5:1，有時(shí)甚至達(dá)到9:1，明顯超出《指導(dǎo)意見》允許比例。

目前結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品占債券私募整體規(guī)模的三分之一，深受中小型債券私募喜愛。在優(yōu)先劣后的結(jié)構(gòu)安排下，由于優(yōu)先級(jí)常被承諾保本保收益，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)完全讓渡到劣后級(jí)，劣后級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)放大至投資標(biāo)的的數(shù)倍。但對(duì)私募來說，這類產(chǎn)品的多發(fā)，可實(shí)現(xiàn)管理規(guī)模的快速增長(zhǎng)。此外，一位業(yè)績(jī)優(yōu)異、主打定增的私募CEO告訴記者，近期銀行配資成本又有增長(zhǎng)，年底資金緊，疊加《指導(dǎo)意見》或?yàn)樵颉?/p>

結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品受限之后，中小型債券私募如何擴(kuò)大規(guī)模？另一位管理百億債券私募的人士分析，債券私募沖規(guī)模或可通過創(chuàng)新營(yíng)銷方式。通過分期募集等方式并借助代銷平臺(tái)的力量，部分債券私募已實(shí)現(xiàn)較大幅度的規(guī)模增長(zhǎng)，成立三年便躋身百億私募之列。但隨著投資者日趨成熟，最終仍是業(yè)績(jī)?yōu)橥酰绕涫情L(zhǎng)期業(yè)績(jī)。該人士認(rèn)為，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品受限后，債券私募的門檻提高。在存量資金不變的情況下，利好業(yè)績(jī)優(yōu)異者。因此，他預(yù)計(jì)未來行業(yè)分化將加劇。

　　資金池產(chǎn)品遭禁

除了結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，《指導(dǎo)意見》對(duì)資金池也提出規(guī)范性要求，而資金池亦是近些年中小型私募重點(diǎn)發(fā)展的產(chǎn)品類型。

業(yè)內(nèi)人士介紹，資金池類現(xiàn)金管理產(chǎn)品近幾年在債券私募中風(fēng)行。此類產(chǎn)品常見的結(jié)構(gòu)是私募借信托通道承接銀行理財(cái)資金，再以信托計(jì)劃的方式投向公募基金的專戶資管計(jì)劃。嵌套公募專戶資管計(jì)劃是為了規(guī)避信托計(jì)劃可投資標(biāo)的限制。這類產(chǎn)品在中小型債券私募中非常受歡迎。一則其多為預(yù)期收益型，容易向投資者推介；二則滾動(dòng)發(fā)行可靈活承接城商行、農(nóng)商行理財(cái)資金。對(duì)于尚未進(jìn)入大銀行白名單的新私募來說，近兩年的城商行、農(nóng)商行委外為重點(diǎn)資金來源。盡管表外理財(cái)納入MPA考核之后，商業(yè)銀行委外收緊。但據(jù)記者了解，此類產(chǎn)品在新興私募中依然較為常見。多層嵌套往往涉及多層杠桿，并拉長(zhǎng)了產(chǎn)品鏈條。如此一來，無論是資金池設(shè)置還是多層嵌套，杠桿倍數(shù)都容易違反《指導(dǎo)意見》中的要求。

對(duì)于存量產(chǎn)品，北京某債券私募創(chuàng)始人表示，監(jiān)管收緊，部分投資標(biāo)的流動(dòng)性會(huì)受影響，已提前控制現(xiàn)金管理產(chǎn)品規(guī)模，近期只接收期限較長(zhǎng)的資金。

　　銀行水龍頭擰緊

結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品受限，資金池產(chǎn)品遭禁，新私募沖規(guī)模的兩個(gè)輪子均遇阻。而銀行端的理財(cái)產(chǎn)品轉(zhuǎn)型及理財(cái)規(guī)?？s水令獲取委外資金的難度上升，“營(yíng)養(yǎng)不良”的中小型債券私募獲取委外資金更是難上加難。

《指導(dǎo)意見》要求銀行理財(cái)打破剛兌，預(yù)計(jì)理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模短期縮水。作為委外資金的重要來源，銀行“水龍頭”擰緊，包括債券私募在內(nèi)的資管機(jī)構(gòu)立即“口渴”。

農(nóng)行資產(chǎn)管理部副總經(jīng)理彭向東表示，《指導(dǎo)意見》意味銀行理財(cái)需進(jìn)行根本型的轉(zhuǎn)型——從預(yù)期收益型理財(cái)產(chǎn)品為主轉(zhuǎn)向以凈值型產(chǎn)品為主，預(yù)計(jì)短期內(nèi)銀行理財(cái)規(guī)模會(huì)一定程度縮水。但由于《指導(dǎo)意見》實(shí)行新老劃斷，銀行有一定時(shí)間適應(yīng)，不會(huì)驟然擾動(dòng)市場(chǎng)，后續(xù)銀行或成立子公司進(jìn)行理財(cái)產(chǎn)品管理。凈值型理財(cái)產(chǎn)品取代預(yù)期收益型產(chǎn)品后會(huì)促進(jìn)競(jìng)爭(zhēng)，提升銀行理財(cái)產(chǎn)品投資管理水平。而產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)到位會(huì)推動(dòng)激勵(lì)機(jī)制，進(jìn)一步促進(jìn)理財(cái)產(chǎn)品投資管理水平提升，形成良性循環(huán)。