許多固收基金經(jīng)理將債市投資比喻為撿“面包渣”，在今年上半年的一波債牛中，“面包渣”幾乎是遍地都有，很多債基也因此取得了非常理想的回報(bào)。但從目前市場環(huán)境來看，多位基金經(jīng)理及機(jī)構(gòu)均認(rèn)為債牛邏輯受到挑戰(zhàn)，不少機(jī)構(gòu)投資者選擇贖回資金。不過，也有機(jī)構(gòu)人士認(rèn)為，雖然近期債市出現(xiàn)震蕩，但長期來看，債市仍具投資價(jià)值，可優(yōu)化組合配置，調(diào)整久期。

債基收益較佳

上半年，債券市場純債品種的收益率先上后下，1月份受到金融嚴(yán)監(jiān)管的持續(xù)影響，各品種債券收益率普遍上行；2月至4月資金面較預(yù)期寬松但信用事件頻發(fā)，利率債和高等級(jí)信用債的收益率下行，中低等級(jí)信用債區(qū)間震蕩；5月至6月資金面進(jìn)一步寬松，部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際走弱，信用事件未出現(xiàn)明顯緩和，利率債、高等級(jí)信用債與中低等級(jí)信用債分化加劇。信用利差走闊，期限利差基本維持，長久期利率債表現(xiàn)最優(yōu)。另外，轉(zhuǎn)債漲跌互現(xiàn)，轉(zhuǎn)債的溢價(jià)率整體上升，部分轉(zhuǎn)債由于受到行業(yè)或業(yè)績的利好影響表現(xiàn)優(yōu)異。

工銀瑞信瑞豐定開基金經(jīng)理李娜分析，市場內(nèi)部不同板塊分化明顯，利率債、中高等級(jí)信用債明顯上漲，中低等級(jí)信用債則滯漲甚至有所下跌，上半年債券資產(chǎn)內(nèi)部子板塊表現(xiàn)的分化程度在過去數(shù)年中是不多見的。

在這一行情下，擇時(shí)擇券較為重要，但遍地仍都有“面包渣”可撿。這也讓大多數(shù)的債基都在今年收獲不錯(cuò)的業(yè)績。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至8月27日，1936只債券型基金今年以來的平均回報(bào)為2.50%，其中有8只基金回報(bào)超過10%，諾安雙利以23.92%的回報(bào)居首位。

從操作來看，每個(gè)基金經(jīng)理都通過不同的操作取得了較為理想的回報(bào)。諾安雙利基金經(jīng)理裴禹翔表示，上半年主要增配長久期利率債，信用方面維持中高等級(jí)中短久期為主的結(jié)構(gòu)；另一方面，積極開展波段操作，以增加組合的收益彈性。而獲得了6.3%回報(bào)的國投瑞銀優(yōu)化增強(qiáng)基金經(jīng)理李怡文則增加了對(duì)長久期債券的配置。

債牛邏輯松動(dòng)

記者發(fā)現(xiàn)，不少債基業(yè)績居前，有大額贖回所導(dǎo)致的情況。在本身基金業(yè)績就不錯(cuò)的情況下，多只基金遭遇了大額贖回而導(dǎo)致短期內(nèi)業(yè)績突然沖高，且多發(fā)生在5月至6月。有業(yè)內(nèi)人士透露，贖回的發(fā)生主要存在三方面原因。其一是大多數(shù)債基到5月至6月時(shí)都有不錯(cuò)的正收益，不少機(jī)構(gòu)資金選擇落袋為安；其二則是資管新規(guī)細(xì)則于今年5月正式發(fā)布，不少機(jī)構(gòu)受到對(duì)未來業(yè)務(wù)布局的考慮，選擇先撤回資金。

但面對(duì)贖回，每個(gè)基金經(jīng)理的應(yīng)對(duì)措施也各不一樣。有基金經(jīng)理透露，年初以來，為應(yīng)對(duì)組合潛在贖回壓力，逐步降低了信用債的久期。另有基金則因遭到贖回，賣出了部分信用債，同時(shí)增加了組合久期。

還有一個(gè)原因是機(jī)構(gòu)投資者對(duì)債市的后市信心并不足。近期，更多的機(jī)構(gòu)開始認(rèn)為債牛的邏輯出現(xiàn)了松動(dòng)。

近期債市出現(xiàn)震蕩，在上周才出現(xiàn)回暖跡象，債基收益也在上周止跌。據(jù)天天基金網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，上周純債基金指數(shù)止跌回升，上周五報(bào)收于1188.134點(diǎn)，結(jié)束了8月10日以來的下跌。兩項(xiàng)指數(shù)自年初以來回報(bào)分別為1.5%和4.1%。

國泰君安分析師覃漢則表示，后續(xù)市場大概率從股債雙殺向股強(qiáng)債弱切換，寬信用的效果將逐步顯現(xiàn)。對(duì)于債市投資者而言，過去幾周市場的劇烈下跌已經(jīng)給牛市信仰敲了“警鐘”，本輪債牛的核心邏輯——融資收縮將會(huì)被逐漸證偽，如果下一階段債券市場出現(xiàn)超跌反彈，建議趁機(jī)調(diào)整倉位，降低久期。

海通證券分析師姜超分析，短期債牛受阻，源于財(cái)政積極加碼、政府發(fā)債沖擊流動(dòng)性，食品價(jià)格上漲抬升短期通脹預(yù)期，9月美國加息在即對(duì)國內(nèi)流動(dòng)性有短期制約。而長期來看，上半年融資回落預(yù)示后續(xù)經(jīng)濟(jì)下行，通脹長期回落趨勢不變，債牛仍未結(jié)束，三季度的短期調(diào)整將提供配置機(jī)會(huì)。

下半年優(yōu)化組合持倉

對(duì)于下半年的具體操作，裴禹翔表示，債券市場部分品種的下行幅度已較大，短期可能有回調(diào)壓力，但各主要因素的影響偏正面，中長期仍有配置價(jià)值。后期將重點(diǎn)關(guān)注國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)、供求關(guān)系、風(fēng)險(xiǎn)偏好、監(jiān)管政策等因素的邊際變化，精選標(biāo)的，積極優(yōu)化組合持倉。

景順長城景泰豐利純債基金經(jīng)理表示，債券方面，利率債在名義GDP高點(diǎn)已現(xiàn)背景下，利率中樞將下行，雖然在金融監(jiān)管及去杠桿政策持續(xù)推進(jìn)的過程中，三季度供需關(guān)系稍有不利，但政策面和基本面對(duì)利率債相對(duì)更友好，調(diào)整即可增加倉位。信用債則面臨更為錯(cuò)綜復(fù)雜的市場環(huán)境，違約風(fēng)險(xiǎn)可能進(jìn)一步擴(kuò)散，中低等級(jí)信用債利差走擴(kuò)壓力仍然存在。組合投資策略上，堅(jiān)持中高等級(jí)信用債輔以杠桿操作的策略，同時(shí)利率債具備較高配置價(jià)值，但需要注重波段操作。

銀華信用四季紅基金經(jīng)理鄒維娜表示，長久期能賺多少錢很大程度上要尋找預(yù)期差。短久期的投資機(jī)會(huì)相對(duì)確定，風(fēng)險(xiǎn)不大，資金面較松的環(huán)境下，下半年貨幣流動(dòng)性的寬松格局基本不會(huì)有太大變化。收益率的陡峭化仍會(huì)是一個(gè)趨勢。短期來看，債市或?qū)⒊霈F(xiàn)一定波動(dòng)，她將維持適度杠桿水平，采取中短久期，在嚴(yán)格控制信用風(fēng)險(xiǎn)的前提下，對(duì)組合配置進(jìn)行優(yōu)化調(diào)整。